ملخص

إن نظرتنا البناءة لأسواق العملات المشفرة في النصف الثاني من عام 2025 مدفوعة بعدة عوامل رئيسية، بما في ذلك نظرة أكثر تفاؤلاً على النمو الاقتصادي الأمريكي، واحتمال خفض معدلات الفائدة من الاحتياطي الفيدرالي، وزيادة اعتماد العملات المشفرة من قبل خزائن الشركات، والتقدم فيما يتعلق بالوضوح التنظيمي في الولايات المتحدة. بينما توجد مخاطر محتملة، مثل انحدار منحنى عائدات الخزانة الأمريكية وضغط البيع القسري المحتمل من المركبات المشفرة المتداولة علنًا، نعتقد أن هذه المخاطر يمكن إدارتها في المدى القريب.

هناك ثلاثة مواضيع رئيسية تبرز في أسواق العملات الرقمية، وفقًا لرأينا. أولاً، تبدو الآفاق الكلية أكثر إيجابية مما كان متوقعًا سابقًا. لقد تضاءل شبح الركود، وتظهر الاقتصاد الأمريكي علامات على نمو اقتصادي أقوى. بينما لا يزال من الممكن حدوث تباطؤ، فإن الظروف من غير المحتمل أن تتسبب في عودة أسعار الأصول إلى مستويات عام 2024. ثانيًا، يعد اعتماد العملات الرقمية من قبل خزائن الشركات مصدرًا مهمًا للطلب، على الرغم من وجود مخاوف مشروعة بشأن المخاطر النظامية المحتملة على المدى المتوسط إلى الطويل. ثالثًا، هناك تطورات تنظيمية كبيرة قيد التنفيذ، لا سيما فيما يتعلق بالعملات المستقرة وتشريعات هيكل سوق العملات الرقمية، والتي من الممكن أن تشكل بشكل كبير المشهد الرقمي في الولايات المتحدة.

بالرغم من المخاطر، نعتقد أن الاتجاه الصعودي لبيتكوين من المتوقع أن يستمر، على الرغم من أن آفاق العملات البديلة قد تعتمد بشكل أكبر على عوامل خاصة. على سبيل المثال، تقوم هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية بمراجعة العديد من طلبات صناديق الاستثمار المتداولة، مع قرارات محتملة بشأن الإنشاءات والاستردادات العينية، وإدراج الستاكينج، والصناديق متعددة الأصول وصناديق الاستثمار المتداولة الخاصة بالعملات البديلة – جميعها متوقعة قبل نهاية عام 2025. يمكن أن تؤثر الاقتراحات المعلقة والقرارات المتعلقة بها على ديناميات السوق.

نظرة بناءة للنصف الثاني من عام 2025

توقعاتنا للسوق لعام 2025 تظل بناءً. قبل بضعة أشهر، نحن كتبأنه من المتوقع أن تجد أداء العملات المشفرة أدنى مستوياته في النصف الأول من عام 2025 وأن تحقق مستويات جديدة على الإطلاق في النصف الثاني من عام 2025. لا زلنا نعتقد أن هذا سيكون هو الحال، على الرغم من الارتفاع الأخير في أسعار البيتكوين في أواخر مايو، مما يعني أنه من الناحية الاتجاهية، نعتقد أنه قد يكون هناك المزيد من الارتفاع على مدار الأشهر الثلاثة إلى الستة المقبلة. في رأينا، لقد تجاوزنا الآن ذروة الاضطراب الكلي الناتج عن ملحمة التعريفات. بالنظر إلى الأمام، يجب أن تستفيد المشاعر تجاه المخاطر بشكل عام من تحول الحكومة الأمريكية نحو سياسات أكثر صداقة للسوق مع حزمة مالية تشريعية جديدة من المرجح أن تكتمل بحلول أواخر الصيف.

ومع ذلك، فإن خطرًا مهمًا على وجهة نظرنا هو أن تمرير مشروع قانون إنفاق الحكومة قد يؤدي إلى انحدار منحنى عائدات الخزانة الأمريكية، لا سيما في منطقة 10-30 سنة. في الواقع، فإن سندات الولايات المتحدة لمدة 30 عامًارأيت بالفعلتصل عوائدهم إلى 5.15% في مايو - وهو أعلى مستوى في عقدين - بسبب مخاوف العجز الأمريكي. قد يؤدي ذلك إلى تشديد الظروف المالية أكثر من المتوقع، مما يرفع تكاليف الاقتراض على الشركات والمستهلكين وقد يهدد النمو المطلوب لتبرير تفاؤلنا في السوق. إذا ارتفعت العوائد طويلة الأجل بسرعة كبيرة، نعتقد أن ذلك قد يؤدي إلى تقلبات في أسواق الأسهم والائتمان، خاصة إذا بدأ المستثمرون في التشكيك في قدرة الولايات المتحدة على الحفاظ على عجز أعلى دون عواقب سلبية.

مثل هذا التطور من شأنه أن يتحدى السرد السائد حول التوسع المالي المدفوع مسبقًا، وقد يؤدي إلى إعادة تقييم الأصول ذات المخاطر قبل أن تتجلى المخاطر المالية على المدى الطويل بالكامل، خاصةً إذا كانت البيانات الاقتصادية أو سياسة الاحتياطي الفيدرالي مخيبة لتوقعات السوق بشأن النمو. من ناحية أخرى، نعتقد أن هذه الحالة قد تحسن من آفاق الأصول المخزنة للقيمة مثل الذهب والبيتكوين مقارنةً بالعملات البديلة، حيث تستمر BTC في الاستفادة من الـتراجع هيمنة الدولار الأمريكي.

بشكل عام، نرى ثلاثة مواضيع سائدة لأسواق العملات المشفرة في النصف الثاني من السنة:

• تبدو الآفاق الكلية لبقية عام 2025 أكثر تفاؤلاً مما كانت عليه سابقًا، فيما يتعلق بتوقعات نمو الولايات المتحدة
• تبني الخزينة الشركات للعملات المشفرة هو مصدر مهم للطلب، لكن قد يشعر المستثمرون بالقلق بشأن المخاطر النظامية المحتملة.
• لقد تم رفع الضغوط التنظيمية على العملات المشفرة في الولايات المتحدة، ولكن ما هو الطريق إلى الأمام؟

الموضوع 1: شبح الركود قد تلاشى

في البداية، disruptions التجارة في أوائل عام 2025أثار القلقحول ركود تقني محتمل في الولايات المتحدة هذا العام، خاصة بعد انكماش بنسبة 0.2% على أساس ربع سنوي (معدل سنوي) في النشاط الاقتصادي للربع الأول من 2025. (تذكر العناوين من ذا إيكونوميست و وول ستريت جورنالمثل "تهديد حرب ترامب التجارية للركود العالمي" و"كيف قد تشعل التعريفات المتبادلة لترامب ركودًا في الولايات المتحدة". تُعرف الركود الفني بأنه ربعين متتاليين من النمو السلبي للناتج المحلي الإجمالي الحقيقي.

ومع ذلك، حافظنا على رؤيتنا البناءة للنصف الثاني من عام 25 في ذلك الوقت لأنه كان (ولا يزال) رأينا أن شدة الركود مهمة. بينما يمكن أن تؤثر الركود الفني على ثقة المستثمرين، إلا أنها لا تصبح بالضرورة أحداث اضطراب سوق كبيرة تحمل عواقب شديدة على السوق، ما لم تزداد الزخم السلبي الكلي. في الواقع، كان آخر ركود حقيقي في عام 2008 (عندما انخفضت الأسهم الأمريكية بنسبة 53%) في حين كانت سنوات 2015 و2022 أقل حدة بالمقارنة (انظر الجدول 1). علاوة على ذلك، فإن بنك الاحتياطي الفيدرالي في أتلانتاتقدير GDPNow قد ارتفعت مؤخرًا من حوالي 1.0% ربع سنوي في أوائل مايو إلى 3.8% (معدل موسميًا) اعتبارًا من 5 يونيو، وهو تغيير ضخم استنادًا إلى البيانات الاقتصادية المتاحة.

وبناءً عليه، نعتقد أنه في أسوأ الأحوال، قد نشهد تباطؤًا اقتصاديًا أو ركودًا خفيفًا هذا العام - إن لم يكن تجنب الركود تمامًا - بدلاً من سيناريو ركود شديد أو ركود تضخمي. في حالة التباطؤ، من المحتمل أن يكون تأثير السوق معتدلاً، مع أضرار محتملة محددة بالقطاعات بدلاً من تراجع عام وشامل لجميع فئات الأصول. ولكن نظرًا لارتفاع مقاييس السيولة مثل المعروض النقدي الأمريكي M2 وزيادة الميزانيات العمومية للبنك المركزي العالمي بشكل أوسع، نعتقد أن الظروف من غير المحتمل أن تسبب عودة أسعار الأصول إلى مستويات 2024، مما يعني أن الاتجاه الصعودي لبيتكوين من المرجح أن يستمر. علاوة على ذلك، من المحتمل أننا تجاوزنا ذروة تأثير التعريفات، مما يشير إلى نمط جديد، حتى لو ظل المستثمرون متوترين قبيل موعد 9 يوليو بشأن التعريفات المتبادلة المتوقفة لمعظم الدول (12 أغسطس للصين).

الجدول 1. التغير في الأداء للأصول المختلفة (من الذروة إلى الحضيض)

الموضوع 2: تبني الشركات … هجوم النسخ؟

تقريباً ٢٢٨ شركة عامةتحتفظ مجموعة من الشركات بمجموع 820 ألف بيتكوين على ميزانياتها العمومية في جميع أنحاء العالم. ومع ذلك، فإن حوالي 20 من هذه الشركات، بالإضافة إلى 8 شركات أخرى خاصة بالإيثريوم، سولانا، والريبل، وفقًا لـجالاكسي ديجيتال, تستخدم نهج التمويل بالرفع الذي ابتكرته Strategy (سابقًا MicroStrategy). في رأينا، ظهرت العديد من هذه الكيانات في الأشهر الأخيرة بسبب قواعد المحاسبة المتعلقة بالعملات المشفرة التي دخلت حيز التنفيذ أخيرًا في 15 ديسمبر 2024. قبل ذلك، كانت هيئة معايير المحاسبة المالية (FASB) تسمح فقط للشركات بتسجيل الانخفاضات في حيازات العملات المشفرة كأصول غير ملموسة وفقًا لمبادئ المحاسبة المقبولة عمومًا في الولايات المتحدة (GAAP). ولكن في ديسمبر 2023، قامت FASB بتحديثإرشادمحاسبة والإفصاح عن الأصول المشفرة) للسماح للشركات بالإبلاغ عن حيازاتها من الأصول الرقمية بالقيمة السوقية العادلة.

ببساطة، كانت الإرشادات السابقة لمجلس معايير المحاسبة المالية (FASB) تثني العديد من الشركات عن اعتماد العملات المشفرة لأن هذه القواعد كانت تسمح لهم فقط بتسجيل خسائرهم على المراكز المشفرة. ومع ذلك، لم يكن بإمكان الشركات إظهار الأرباح حتى يتم بيع الأصول، متخلية عن الإمكانية المحتملة للزيادة. من خلال توفير تصوير أوضح للمراكز المالية للعملات المشفرة، ساعدت الإرشادات المعدلة لمجلس معايير المحاسبة المالية في تعزيز دقة البيانات المالية لهذه الشركات وإزالة التعقيدات المحاسبية التي أثبتت أنها صعبة للعديد من المديرين الماليين والمدققين.

لكن بينما يفسر هذا السبب وراء إعلان المزيد من الشركات عن احتياطيات العملات المشفرة في ميزانياتها هذا العام، يبدو أن هناك اتجاهًا متزايدًا يتمثل في الشركات العامة التي تركز فقط على تراكم العملات المشفرة. أي أن المتبنين الأوائل مثل Strategy و Tesla قد دمجوا BTC في البداية كاستثمارات جنبًا إلى جنب مع أعمالهم الأساسية. بالمقارنة، تم بناء هذه الكيانات الجديدة بشكل أساسي حول تراكم BTC أو أصول التشفير الأخرى كهدف رئيسي لها. يقومون بإصدار الأسهم والديون (غالبًا_notes القابلة للتحويل) لتمويل استحواذاتهم، ويتداول العديد منها عند علاوة فوق أصولهم الصافية.

إن ارتفاع مثل هذه المركبات المشفرة المتداولة علنًا (PTCVs) له تداعيات كبيرة على السوق، سواء فيما يتعلق بالطلب المحتمل على العملات المشفرة أو حول المخاطر النظامية للنظام البيئي للعملات المشفرة. عندما نفكر في المخاطر النظامية، هناك جزءان لذلك: (1) ضغط البيع القسري و(2) البيع الانتقائي المدفوع.

ضغط البيع القسري. ينشأ خطر ضغط البيع القسري لأن العديد من هذه الشركات PTCVs قد أصدرت سندات قابلة للتحويل لجمع أموال رخيصة لشراء أصول تشفير متنوعة. يمنح هذا حاملي السندات فرصة لتحقيق الربح إذا ارتفعت أسعار أسهم الشركات، وهو ما يمكن أن يحدث إذا زادت قيمة العملات المشفرة الأساسية. إذا لم تسير الأمور بشكل جيد، يحصل المستثمرون على أموالهم مرة أخرى، حيث يتعين على الشركات سداد الديون. من المفترض أنه لخدمة تلك الديون، قد تضطر هذه الشركات PTCVs إلى بيع ممتلكاتها من العملات المشفرة، ربما بخسارة، ما لم تتمكن من إعادة تمويلها. وبالتالي، فإن الخوف هو أن البيع العشوائي من قبل العديد من الكيانات في وقت واحد (لخدمة تلك الديون) قد يؤدي إلى تصفية السوق وتراجع أكبر في العملات المشفرة.

البيع الإرادي المدفوع. الخطر الثاني، الذي قد يكون أكثر دقة، هو أن هذه الإعدادات يمكن أن تزعزع ثقة المستثمرين داخل النظام البيئي للعملات المشفرة. على سبيل المثال، إذا قامت واحدة أو أكثر من هذه الكيانات بشكل غير متوقع ببيع جزء من حيازاتها من العملات المشفرة، حتى لو كان ذلك لأغراض إدارة التدفقات النقدية الروتينية أو لأغراض تشغيل الأعمال، فإن ذلك يهدد بتحفيز انخفاض مفاجئ في الأسعار وتصفية السوق. أي أنه إذا بدأت الأسعار في الانخفاض ورأت هذه الكيانات أن هناك تضييقاً في مخرجها، فقد يندفع الآخرون للبيع أيضاً، مما يؤدي إلى زعزعة استقرار السوق قبل أن تظهر أي مشاكل فعلية في سداد الديون.

في النهاية، ومع ذلك، نعتقد أنه من غير المحتمل أن يعكس الضغط السلبي الناتج عن أي من المخاطر ما رأيناه مع بعض مشاريع صناعة العملات المشفرة الفاشلة في الماضي. أولاً، لن تستحق معظم ديون هذه الكيانات حتى أواخر عام 2029 إلى أوائل عام 2030 بناءً على جردنا للديون المستحقة عبر تسع كيانات، مما يشير إلى أن ضغط البيع القسري ليس مصدر قلق على المدى القصير جداً (انظر الحاشية). (تستحق أول دفعة رئيسية هي 3 مليارات دولار من استراتيجية)سندات قابلة للتحويلفي ديسمبر 2029 مع تاريخ استرداد مبكر اختياري في ديسمبر 2026.) انظر الرسم البياني 3. علاوة على ذلك، طالما أن نسب القرض إلى القيمة (LTV) تبقى معقولة، نعتقد أن أكبر الشركات من المحتمل أن تتمكن من الوصول إلى طرق إعادة التمويل التي قد تساعدها في التنقل في الوضع دون الحاجة بالضرورة إلى تصفية احتياطياتها.

بالطبع، يمكن أن يتغير تقييمنا مع استحقاق الديون و/أو مشاركة المزيد من الشركات في هذه الاستراتيجيات، حسب مستوى تحمل المخاطر وطول فترات السداد. في الحقيقة، لا يوجد نهج متسق حول كيفية جمع الأموال عبر PTCVs، مما يجعل من الصعب تتبع الهياكل الرأسمالية. ما هو واضح هو أن جهود الاستراتيجية الرائدة قد جذبت اهتمام التنفيذيين في الشركات الذين لديهم فضول حول العملات المشفرة، والذين قد يرغبون في استكشاف مبررات الاستثمار بشكل أكبر لشركاتهم المعنية. في النهاية، لم نصل بعد إلى تشبع السوق، مما يترك مجالًا لاستمرار اتجاه تراكم الشركات حتى النصف الثاني من عام 2025.

الموضوع 3: رسم مسار تنظيمي جديد

شهد النصف الأول من عام 2025 تحولات غير مسبوقة في المشهد التنظيمي الأمريكي، مما يمهد الطريق لما قد يكون أكثر الفترات تحويلاً في سياسة الأصول الرقمية حتى الآن. هذا تغيير دراماتيكي عن نهج الإدارة السابقة "التنظيم من خلال التنفيذ". نعتقد أن النصف الثاني من عام 2025 يعد بإعادة تعريف مكانة الولايات المتحدة كمركز عالمي للعملات المشفرة، بدعم من التحول الحاسم للبيت الأبيض نحو سياسات صديقة للعملات المشفرة فضلاً عن الجهود العاجلة للكونغرس لإقامة إطار شامل لفئة الأصول.

نعتقد أن تشريع العملات المستقرة يحمل أكبر وعد ليكون أول تشريع رئيسي متعلق بالعملات المشفرة يتم الموافقة عليه في الولايات المتحدة، مدعومًا بجهود ثنائية الحزب قوية. لقد كانت الزخم واضحًا في كلا المجلسين، حيث تم تقديم مشاريع قوانين مكملة في مجلس النواب (قانون STABLE) ومجلس الشيوخ (قانون GENIUS). قد يوافق مجلس الشيوخ بالكامل على قانون GENIUS في أقرب وقت الأسبوع المقبل، مما يرسله إلى مجلس النواب للمراجعة. كلا المشروعين يحدد متطلبات الاحتياطي ومعايير الامتثال لمكافحة غسل الأموال لمصدري العملات المستقرة فضلاً عن حماية المستهلكين وأحكام أولوية الإفلاس لحاملي العملات المستقرة.

تتمحور اختلافان مهمان بين الفاتورتين حول معاملة مُصدري العملات المستقرة غير الأمريكية وعتبات الحجم لانتقالات التنظيم الفيدرالي، وهي قضايا سيتعين على المفاوضين في الكونغرس حلها في الأشهر القادمة. لقد أعرب المسؤولون في الإدارة عنثقةيمكن أن يصل مشروع قانون موحد إلى مكتب الرئيس ترامب قبل عطلة الكونغرس في 4 أغسطس 2025. وقد يكون هذا تمهيداً للحصول على قانون هيكل سوق العملات المشفرة.

قد يكون مشروع قانون هيكل سوق العملات المشفرة هو التطور الأكثر أهمية على المدى الطويل الذي يظهر هذا العام، خاصة بعد أن قدمت لجنة الخدمات المالية بمجلس النواب الأمريكي قانون وضوح سوق الأصول الرقمية لعام 2025 (قانون CLARITY) في 29 مايو. ستحدد هذه التشريعات أدوار لجنة تداول السلع الآجلة (CFTC) ولجنة الأوراق المالية والبورصات (SEC) في الإشراف على الأصول الرقمية، وفقًا لما إذا كانت تلك الأصول مصنفة على أنها "سلع رقمية" أو "أصول عقود استثمارية".

تستند الفاتورة إلى العمل الذي أنشأه قانون الابتكار المالي والتكنولوجيا للقرن الحادي والعشرين (FIT21) الذي تمت الموافقة عليه من قبل مجلس النواب العام الماضي، على الرغم من وجود بعض الاختلافات الرئيسية. والأهم من ذلك، أن التشريع الحالي سيطلب من CFTC و SEC تعريف المصطلحات الرئيسية مثل "السلعة الرقمية" ومعالجة الفجوات من خلال لوائح مستقبلية، مما يشير إلى أن الحدود الدقيقة للاختصاص قد تستمر في التطور. بينما نعتقد أن هذه الفاتورة تهدف إلى أن تكون أساسًا للمناقشات الثنائية المستقبلية، يجدر بالذكر أن هذه المفاوضات قد تثبت أنها أكثر تعقيدًا بشكل كبير مقارنة بتلك المتعلقة بالعملات المستقرة.

جدول زمن الموافقة على ETF. بشكل منفصل، تتنقل لجنة الأوراق المالية والبورصات في بيئة صعبة من طلبات ETFs العملات المشفرة في عام 2025، مع حوالي 80 اقتراحًا قيد الانتظار تشمل إنشاء/استرداد الأسهم بشكل عيني، وقدرات التكديس، وصناديق المؤشرات وETFs العملات البديلة ذات الاسم الفردي:

• قد قدمت عدة شركات إصدار صناديق الاستثمار المتداولة (Bitwise، Franklin Templeton، Grayscale، Hashdex) طلبات لإنشاء صناديق متعددة الأصول يمكن أن تتبع مؤشرات تشفير واسعة. قد تأتي القرارات بشأن هذه الطلبات في وقت مبكر من 2 يوليو، حيث أن لجنة الأوراق المالية والبورصات لديها بالفعل إطار عمل لصناديق الاستثمار المتداولة في مؤشرات التشفير والعديد من الصناديق المقترحة تحمل وزنًا بنسبة 90% نحو BTC و ETH.
• المقترحات لإنشاءات/استردادات عينية قيد المراجعة الرسمية من قبل SEC. يمكن أن يؤدي إدخال إنشاءات/استردادات عينية إلى تحسين التوافق بين أسعار الأسهم وNAV، ولكنه يمكن أيضًا أن يساعد في تقليل الفجوات لأسهم ETF. نعتقد أن القرار ممكن بحلول يوليو 2025، على الرغم من أن SEC قد تمد ذلك إلى أكتوبر 2025.
• تملك هيئة الأوراق المالية والبورصات حتى أكتوبر لاتخاذ قرار بشأن مقترحات إدراج التخزين، حيث يُقال إن الموظفين لديهم أسئلة غير محسومة حول ما إذا كانت هيكلية بعض الصناديق تأهل ك"شركات استثمار". ومع ذلك، تعتقد بلومبرغ إنتلجنس أن الهيئة قد تضطر إلى التحرك في وقت أقرب بسبب القاعدة 6c-11 وأحكام السلة المخصصة ومعايير الشفافية.
• أخيرًا، هناك عدد من طلبات صناديق المؤشرات المتداولة للعملات الرقمية البديلة ذات الاسم الواحد، والعديد منها لديه مواعيد نهائية قانونية نهائية في أكتوبر. نعتقد أن لجنة الأوراق المالية والبورصات قد تأخذ الوقت الكامل لمراجعة هذه الاقتراحات.

الاستنتاجات

توقعاتنا لسوق العملات المشفرة للربع الثالث من عام 2025 إيجابية، مدعومة بأفق نمو أمريكي نسبيًا مشجع، وخصومات في أسعار الفائدة من الاحتياطي الفيدرالي، وزيادة اعتماد الشركات على العملات المشفرة، وتقدم في وضوح اللوائح الأمريكية. بينما توجد مخاطر مثل احتمال انحدار منحنى العائد وضغوط البيع القسرية من وسائل النقل المشفرة المتداولة علنًا، نعتقد أن هذه المخاطر قابلة للإدارة على المدى القصير. ومع ذلك، على الرغم من أننا واثقون من المسار التصاعدي لبيتكوين حتى في مواجهة مثل هذه المخاطر، نعتقد أن أداء بعض العملات البديلة قد يكون جيدًا اعتمادًا على ظروفها الفردية.

تنبيه:

1. هذه المقالة مُعاد نشرها من [coinbase]. جميع حقوق الطبع والنشر تعود للمؤلف الأصلي [كوينباس] إذا كانت هناك اعتراضات على هذا إعادة الطباعة، يرجى الاتصال بـ بوابة التعلم فريق، وسوف يتعاملون مع الأمر بسرعة.
2. إخلاء المسؤولية: الآراء والمعتقدات المعبر عنها في هذه المقالة هي فقط آراء الكاتب ولا تشكل أي نصيحة استثمارية.
3. تتم ترجمات المقال إلى لغات أخرى بواسطة فريق Gate Learn. ما لم يتم ذكر ذلك، فإن النسخ أو التوزيع أو السرقة الأدبية للمقالات المترجمة محظور.