収益型 RWA レポート：米国債が収益の上昇を促進し、暗号化ネイティブユーザーの需要が急増

ブロックチェーン上には、異なる使用シーンに応じて特徴を持ついくつかの異なるタイプのRWAが存在します。ステーブルコインやトークン化された金などの特定のRWAは長年存在していますが、アメリカ国債などの他のタイプのRWAは最近利率上昇の背景の中で登場しました。本記事では、以下のいくつかの収益型RWAについて簡単に概説します。

*不動産

• プライベートローン *公債

注：以下分析は RWA これらのトークン化された資産およびその時価総額に焦点を当てています。本報告は RWA を構築するための基盤となるプロトコルや RWA の取引および財務管理をサポートする補助的なブロックチェーンネイティブサービスに関する情報を含んでいません。さらに、報告書ではグラフや RWA の TVL 計算においてステーブルコインを含めず、他の時価総額が小さい RWA の上昇が隠されたり、RWA の推進力が過小評価されるのを避けるためです。

現実世界とデジタル世界を統合する

RWAは、以下の1つまたは複数の活動を完了した発行者によって作成されます：

*現実世界で資産を取得する

• これらの資産をチェーン上にトークン化する
• チェーン上のユーザーに RWA トークンを配布する

発行者がいなければ、それが中央集権的な会社、非中央集権的なプロトコル、またはその両方の組み合わせであるかどうかにかかわらず、RWAはブロックチェーン上には存在しません。

いくつかの注目すべき RWA 発行者には、

• セントリフュージ（活発に発行されている RWA の価値 2.38 億ドル） - 最大のオンチェーンプライベートクレジットローン発行者。
• フランクリン・テンプルトン（活発に発行された RWA の価値 3.1 億ドル）- トークン化された国債トークンを発行する伝統的な金融機関。
• Wisdom Tree（アクティブに発行されている RWA の価値 1100 万ドル）- 発行国庫トラッキングファンドの機関資本市場

この短いリストは、オフチェーンの実体がオンチェーンのRWAを支持している状況を強調しています。フランクリン・テンプルトンとウィズダムツリーは、暗号通貨やブロックチェーン技術とは無関係な主な事業を持つ、2つのベテランの伝統的金融会社です。フランクリン・テンプルトンは、76年の歴史を持つグローバル投資会社で、個人および機関に共同基金、ETF、その他のファンド製品を提供しています。フランクリン・テンプルトンは、100以上のETFと共同基金製品を管理し、総資産は1.5兆ドルに達しています。ウィズダムツリーは1985年に設立されたグローバル金融イノベーション会社です。同社は多様な上場投資商品（ETP）、モデル、およびソリューションを提供しています。ウィズダムツリーは、総資産が959.48億ドルを管理しています。

過去数年、フランクリン・テンプルトンとウィズダムツリーは、トークン化された株式ファンドや国債などのさまざまな伝統的金融商品をトークン化することで、機関投資家のニーズに応えるためにRWAの試みを始めました。これらの取り組みはまだ初期段階にありますが、伝統的金融会社によるRWAの発行は、ブロックチェーンに触れたことのない新しいユーザーが暗号通貨に入るための大きな潜在能力を持っています。

収益性の高いRWAの成長

9月30日現在、RWAの時価総額は249億ドルに達し、4月19日に記録された275億ドルのピークから9.6%減少しました。国債関連のRWAは強力に上昇していますが、過去18ヶ月間にプライベートクレジット発行者の活発な融資が大幅に減少し、RWAの時価総額は歴史的最高値を下回っています。

1月31日から9月30日まで、非ステーブルコインRWAの価値は10.5億ドル上昇しました。過去3四半期の新たな成長の85.57億ドルは国債やその他の債券、不動産、プライベートクレジットから来ています。

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プライベートローン

プライベートクレジットは、非銀行機関が提供する資金調達の一形態です。2008年の金融危機以降、銀行が直面する規制がますます厳しくなる中で、プライベートクレジット市場は顕著な上昇を見せており、借り手は資本の補助的な供給源を求めています。現在の金利サイクルにおいて、この傾向はさらに拡大しており、銀行のバランスシートは特に制約を受けています（これは、今年の初めに起きた銀行の倒産が証明しています）。プライベートクレジットソリューションは、借り手と貸し手の両方に利点があります。これは、借り手に銀行融資にはない柔軟性を提供し、変動金利は貸し手に固定金利の代替案にはない金利保護を提供します。2023年8月時点で、世界のプライベートクレジットローン市場の評価は1.5兆ドルです。

1月1日から9月30日までの間に、オンチェーンのプライベートクレジットローンのアクティブバリューは2.105億ドル（84%の上昇）増加しました。大部分の上昇（74%）はあるプロトコルから来ており、その未返済ローン残高は1.557億ドル増加しました。ある分散型クレジット市場は、過去3四半期で最大の相対的変化を経験しました。1月1日から9月30日までの間に、そのプラットフォームのローン残高は966%増加し、9月30日には2396万ドルに達しました。このプラットフォームは、そのライフサイクルの中で、3つのチェーン上で4億ドル以上のプライベートクレジットローンを累積して発行しています。

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2023年は上昇が見られたにもかかわらず、オンチェーンで表示されるプライベートクレジットローンの総額は、2022年5月に達した歴史的最高の154億ドルよりも70％低いままです。連邦準備制度が大幅に利上げを行う一方で、活発なローンは大幅に減少し、2022年3月の初回利上げから9ヶ月の間に利回りが上昇しました。

ユーザーはステーブルコインを預け入れることで、オンチェーンプライベートクレジットローンから得られる収益が、特定のDeFi貸出プロトコルを通じてステーブルコインを使用して得られる収益を明らかに上回ることができます。1月1日から9月30日までの間、オンチェーンプライベートクレジットローンのトークン化された収益率とこれらの貸出プロトコルのステーブルコイン供給率の加重平均値との間の平均日利差は7.7%でした。ステーブルコインの預金金利は、これらのプロトコル上の以下の資産の借入額の加重平均値に基づいて計算されます：

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注目すべきは、ステーブルコインを分散型レンディングプロトコルに預けることと、トークン化された現実世界のプライベートクレジットローンのプロトコルに預けることには異なるリスク状況があるということです。そして、ほとんどの分散型レンディングプロトコル上の貸付はオーバーコラテラルであり、プライベートクレジットローンのトークンはそうでない場合があります。

不動産

不動産は、住宅、商業ビル、土地などの不動産を含む有形資産のカテゴリーです。不動産は、賃貸収入のような受動的な収入源を通じて正のキャッシュフローをもたらす可能性があるため、投資家に特に魅力的です。2023年には、不動産は世界で最も大きな資産カテゴリーで、約613兆ドルの価値があります。

本報告で取り上げられているすべての利益のある RWA カテゴリの中で、米ドル換算では、オンチェーン不動産の上昇が最も少ない。1月1日から9月30日まで、これらのトークン化された資産の総価値は1.78億ドルであり、場合によっては不動産の持分所有権を表している。あるプラットフォームのトークンは、トークン化された不動産の最大の発行者であり、市場シェアの49%を占めている。もう一つの不動産に特化した RWA 発行者は、今年最も強い成長を見せている。そのトークンの総価値ロック額は、2023年の最初の三四半期で10万ドルから6400万ドルに増加した。

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国債とその他の債券

アメリカ国債は政府によって保証された債務証券です。これらは最も安全で信頼性の高い収益資産タイプとして広く認識されており、世界的に知られている「リスクなし」（アメリカ政府のデフォルトのリスクを明確にする必要があります）。対照的に、社債は企業が発行する債務証券で、提供される収益は高くなる可能性がありますが、国債よりもリスクが大きいです。2022年、世界の債券市場の評価は133兆ドルであり、2023年の最初の3四半期だけでアメリカの企業は1.02兆ドルの社債を発行しました。

トークン化された国債およびその他の債券の価値は、1月1日から9月30日までに5.5705億ドル上昇しました。いくつかの機関が主要な国債RWA発行者です。彼らは合計で5.7205億ドルの資産を発行しました（トークン化された国債およびその他の債券カテゴリーの85％を占め）、今年は4.685億ドルの国債RWAを発行しました。

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あるプラットフォームは、このカテゴリ内の他の発行者とは異なり、持続可能なインフラ開発者に関連する債券を発行しています。これらのツールは、他の発行者が発行する国債 RWA よりも企業債券に近いです。このプラットフォームが発行する債券は、トークン保有者が開発の資金を提供することで利益を得ることを可能にし、開発者がその取り組みの資金調達のために債務を発行することを許可します。

もう一つの時価総額約18億ドルのトークン化された国庫資産は、某資産です。これは、某チェーン上で初めて導入されたRWAプロジェクトです。最近、この資産はそのサポートと収益源の透明性が不足しているため、批判を受けています。

ここ18ヶ月間、満期が3年未満の米国債（オンチェーンで最も広く採用されている満期）の平均利回りは、ステーブルコイン預金の平均利回りを上回っています。2023年、これらの国債の平均金利と特定のプロトコルのステーブルコイン金利との加重平均金利の間の平均日利差は約3%（国債金利-オンチェーン金利）です。それに対して、ムーディーズAAA級社債利回りとオンチェーンステーブルコイン利回りの間の平均利差は2.7%（社債利回り-オンチェーン金利）です。

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見込み客

暗号化通貨のローカルユーザーによる収益の需要が、オンチェーンRWAの上昇を促進しました。今年、RWA分野で創出された新しい価値の約82%は、トークン化されたプライベートクレジット、不動産、国債などの収益性のあるRWAから来ています。総RWA時価総額において、非収益型RWA（ゴールド、株式、カーボンオフセットなど）と比較して、収益型RWAの割合は1月1日から9月30日までの31%近く倍増し、53%に達しました（過去最高の57%から4%の距離）。

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2021年から2023年にかけて、米連邦準備制度の金融政策の積極的な転換により、基準金利が2007年以来見られなかった水準に引き上げられました。これにより、より高い利回りを求めるRWAネイティブの分散型金融ユーザーに新たな需要が生まれました。

大多数 RWA ユーザーは暗号化ネイティブユーザーです

大多数チェーン上RWAの需要は少数の暗号化ネイティブユーザーから来ており、新しい暗号化採用者や伝統的な投資家ではありません。RWAトークンと相互作用する平均ユーザーアドレスの作成時間は、これらの資産がチェーン上で作成された時間よりも早く、平均的なRWA保有者がすでにチェーン上で取引を行っていることを強調しています。

2023年8月31日時点で、3232のユニークアドレスが上記の会社とプロトコルによって発行されたRWA資産を保有しています。RWAを保有し、インタラクションを持つアドレスの平均年齢は882日、すなわち2.42年です。これは平均アドレスが2021年4月からチェーン上に存在していることを意味します。それに対して、RWA資産の平均年齢は375日です。代