Макроэкономические риски и новые активы: взгляд мастера хедж-фонда

В современной финансовой истории риски часто возникают из коллективного недоразумения о "безопасности", а не из-за самих рисков. Как сказал один известный макроинвестор, "все дороги ведут к инфляции" — это не предпочтение рынка, а безвыходный выбор системы. В его макросценарии биткойн больше не является идеализированной "валютой будущего", а представляет собой инстинктивную реакцию капитальных рынков на "бегство от кредитной системы" на фоне распада нынешнего макроэкономического порядка, это перестройка структуры активов, где глобальные инвесторы ищут новые якоря для хеджирования после краха доверия к суверенным облигациям.

Этот инвестор не является криптовалютным фанатиком. Он рассматривает биткойн с точки зрения управляющего макро-хедж-фондом, как системный менеджер рисков. Для него биткойн — это эволюция класса активов, "естественная реакция капитала, возникающая после ухудшения репутации фиатных валют, увеличения монетизации долгов и неэффективности инструментов центральных банков", его дефицит, несуверенная природа и прозрачность аудита формируют новые "границы валюты". "Это единственное, что человечество не может регулировать в отношении предложения, поэтому я буду продолжать держать это." — сказал он.

Формирование этой конфигурационной точки зрения основывается на целостном макроэкономическом каркасе: долговая ловушка, экономическая иллюзия, финансовое подавление и долгосрочный инфляционный подход. По его мнению, эта система толкает традиционные финансовые активы в зону неэффективного ценообразования, в то время как биткойн, золото и качественные акционерные активы формируют новое поколение "макро-тройки" для противостояния фискальному дефициту, исчерпанию кредитов и краху суверенной веры.

Долговая ловушка и экономическая иллюзия: Фискальный дисбаланс - главная тема современного мира

Этот инвестор многократно подчеркивал, что в настоящее время США сталкиваются не с циклическими проблемами, а со структурным финансовым необратимым кризисом. Суть этого кризиса заключается в том, что правительство в условиях длительно низких процентных ставок и финансового стимулирования постоянно "предвосхищает будущее", доводя долг до уровня, с которым невозможно справиться с помощью обычных финансовых инструментов.

"Если мы не примем серьезные меры по поводу расходов, мы быстро разоримся."

Он привел ключевые показатели, которые имеют сильное воздействие:

• Общий объем долговых обязательств федерального правительства превышает 35 триллионов долларов, что составляет около 127% от ВВП;
• Каждый год бюджетный дефицит превышает 2 триллиона долларов, который длительное время сохраняется даже при отсутствии войны и рецессии;
• Ежегодные налоговые поступления составляют всего 5 триллионов долларов, а соотношение долга к доходу близко к 7:1;
• В течение следующих 30 лет только расходы на проценты превысят расходы на оборону;
• Согласно прогнозу Бюро бюджетного управления Конгресса США, к 2050 году федеральный долг США может достичь 180-200% от ВВП.

Он назвал эту ситуацию "долговой ловушкой": чем выше процентные ставки, тем больше бремя процентов для правительства; чем ниже процентные ставки, тем сильнее инфляционные ожидания на рынке, тем менее популярны облигации, и стоимость финансирования в конечном итоге снова вырастет. Ловушка в том, что каждый выбор политики оказывается неправильным.

Более серьезным является "иллюзорная устойчивость" на институциональном уровне. Он заимствовал термин из профессионального рестлинга "kayfabe", указывая на театральный характер текущей финансовой и денежной политики США:

"Между политиками, рынком и общественностью существует некое соглашение притворяться, что финансовое состояние устойчиво... хотя все знают, что это не так."

Эта структурная отрицательность накапливает системную нестабильность под поверхностным спокойствием рынка. Как только срабатывает механизм (, такой как неудача аукциона облигаций, понижение кредитного рейтинга или внезапный рост инфляции ), это может перерасти в "момент Миски" для облигаций: то есть резкое окончание долгосрочной мягкой политики и иллюзии, переоценка рисков на рынке, что приведет к насильственному росту доходности и обвалу цен на облигации. Он многократно предупреждал об этой "логике поворотного момента":.

"Финансовый кризис назревал много лет, но разразился всего за несколько недель."

Текущая проблема на рынке заключается не в том, "произойдет ли крах", а в том, когда восприятие изменится. Пока "экономический кайфаб" продолжает играть на сцене, рынок не будет активно пересматривать цены. Но когда этот сценарий будет вынужден завершиться, инвесторы в краткосрочной перспективе резко изменят свои позиции, покинув все активы, зависящие от суверенного кредита — в первую очередь, американские облигации, и биткойн может стать одной из гавани.

Обратное изменение веры в облигации: "Возврат-свобода-риски" американских облигаций

За последние несколько десятилетий одним из "общих мест" построения инвестиционного портфеля было выделение определенного процента долгосрочных государственных облигаций как "безрисковых" активов для Хеджирования падения фондового рынка, экономических спадов и системных рисков. Однако в рамках этого макроинвестора такая логика полностью перевернута. В конце 2024 года он публично заявил:

"Я не хочу держать никаких фиксированных доходных активов."

Он далее объяснил, что долгосрочные американские облигации переживают системный кризис "ценового несоответствия":

"Их ценообразование совершенно ошибочно. Федеральная резервная система будет держать краткосрочные процентные ставки слишком низкими слишком долго. Но на длинном конце рынок будет сопротивляться. Добровольцы вернутся."

Он говорит, что "义警" — это "облигационный义警" на рынке, то есть группа инвесторов, активно противостоящих правительственному финансовому расширению, распродающим облигации и повышающим ставки. В октябре 2023 года доходность 10-летних государственных облигаций США на время превысила 5%, и рынок выразил сомнения в финансовой устойчивости. Он считает, что это всего лишь репетиция, настоящий переломный момент еще не наступил.

Он описал держателей текущих долгосрочных облигаций как "пленных кредитной иллюзии":

"Государственные облигации могут быть номинально безрисковыми, но они обязательно потеряют покупательную способность. Поэтому они не безрисковые. Они представляют собой риск безвозвратности."

Он подчеркнул, что это мнение не является краткосрочной тактической медвежьей позицией, а является исключением из долгосрочной структурной конфигурации. "Нулевая фиксированная доходность" не предназначена для извлечения прибыли из спредов или избегания волатильности, а исходит из отрицания кредитной и ценовой логики всей категории облигаций. В эпоху, когда фискальный дефицит не может быть сокращен, денежно-кредитная политика больше не является независимой, а центральный банк уступает место суверенному финансированию, суть облигаций заключается в доверии к воле правительства. Если это доверие подрывается высоким уровнем инфляции и финансовым хаосом, облигации больше не являются "балластом", а становятсяTime bomb.

Для этого он предложил структурированную торговую схему процентных ставок: торговлю на уклоне кривой доходности. Его идея заключается в том, что:

• Бычий фронт ( 2-летний ): ожидается, что центральный банк значительно снизит процентные ставки в следующие 12 месяцев для поддержки фискального стимулирования ( "Вы знаете, что мы значительно снизим краткосрочные процентные ставки в следующем году." );
• Шорт на длинных позициях (30-летние ): Длинные позиции будут расти из-за обеспокоенности рынка по поводу будущей инфляции, дефицита и финансовой стабильности;
• Чистая открытая позиция портфеля: ставка на то, что кривая перейдет от "обратной" к "нормальной" и станет более крутой, предвещает значительный разворот логики ценообразования рисков на долговом рынке.

Более глубокий вывод заключается в том, что в рамках макроэкономического распределения активов определение "безопасности" само по себе перестраивается. Ранее безопасные активы — такие как облигации США — больше не считаются безопасными в условиях финансового доминирования; в то время как биткойн, благодаря своей устойчивости к цензуре, некредитному характеру и дефициту, постепенно воспринимается рынком как "новый безопасный актив", включаемый в ядро портфеля.

Логическая переоценка биткойна: от "маргинальной валюты" к "макроякорю"

Этот инвестор впервые публично заявил о наращивании своих позиций в биткойне в 2020 году, что привлекло большое внимание традиционного Уолл-стрита. Тогда он назвал его "самой быстрой лошадью на трассе", имея в виду, что биткойн является наиболее эластичным активом в условиях глобального денежного смягчения и инфляционных ожиданий. А в 2024-2025 годах он уже не рассматривает биткойн только как самый сильный рискованный актив, а видит его как инструмент "институционального хеджирования", необходимую позицию для противодействия неконтролируемым рискам политики и необратимым кризисам фискальной политики.

Его основная точка зрения основывается на следующих пяти уровнях:

1. Недостаточность является основной валютной характеристикой биткойна

"Это единственная вещь, которую человечество не может регулировать в поставках."

С его точки зрения, предел в 21 миллион биткойнов представляет собой крайнюю денежную дисциплину и является фундаментальным протестом против "произвольного увеличения баланса" центральными банками. В отличие от золота, путь эмиссии биткойнов полностью предсказуем и полностью поддается аудиту, а прозрачность на блокчейне практически устраняет "пространство для манипуляций с деньгами". На фоне того, что "массовая инфляция валюты" становится нормой, эта дефицитность сама по себе является способом хеджирования.

2. Динамика спроса и предложения приводит к "неправильному распределению ценности"

"Биткойн обладает 66% характеристик хранения стоимости золота, но его рыночная капитализация составляет лишь 1/60 от золота. Это говорит мне о том, что цена биткойна проблематична."

Это модель ценообразования, которую он предложил еще в 2020 году, а к 2025 году он обновил эту структуру: рыночная приемлемость биткойна значительно превысила ранние показатели, одобрение ETF, институциональные покупки и ясность регулирования значительно возросли; в то же время предельная полезность золота уменьшается. Поэтому в конце 2024 года он четко заявил: "Если бы мне сейчас пришлось выбрать одно средство для борьбы с инфляцией, я бы выбрал биткойн, а не золото."

3. Высокая волатильность ≠ высокий риск, ключевое в "взвешенной по волатильности конфигурации"

Он неоднократно подчеркивал, что риск Биткойна заключается не в том, что "он будет колебаться", а в том, что инвесторы не могут правильно оценить и распределить его.

"Волатильность биткойна в пять раз выше, чем у золота, поэтому вам нужно использовать другой подход к конфигурации."

Он отметил: в институциональных портфелях, биткойн должен занимать 1/5 от доли золота. Например, если доля золота составляет 5%, то биткойн должен составлять около 1%, и позиции следует открывать с помощью ETF или регулируемых фьючерсов. Это не тактическая спекуляция, а стандартный подход к высоковолатильным активам в рамках управления рисками.

4. Институциональное принятие ускоряет мейнстримизацию биткойна

Инвестиционная компания, в которой он работает, раскрыла в 13F отчете за третий квартал 2024 года, что она владеет более 4,4 миллиона акций одного биткойн-спотового ETF, стоимостью более 230 миллионов долларов, что более чем в 4 раза больше по сравнению с предыдущим кварталом. Этот шаг не только является проявлением личного суждения, но и предварительным сигналом о том, что институциональные инвестиции участвуют в распределении биткойнов через законные каналы.

5. Биткойн является конфигурационным якорем против "валютного суверенитета"

"Биткойн должен присутствовать в каждом инвестиционном портфеле."

Он больше не рассматривает биткойн как "атаку на активы", а видит его как структурный инструмент хеджирования, единственный деполитизированный актив в условиях безысходности финансового сокращения, углубленной монетизации долга и процесса обесценения суверенного кредита. Этот актив неизбежно появится в "инфляционном защитном портфеле" крупных учреждений и его статус будет постепенно приближаться к золоту, высококачественным акциям технологических компаний и другим ликвидным активам-убежищам.

"Скорость побега" и принципы конфигурации: реструктуризация активов в рамках трехмерной хеджирования модели

Когда инвесторы начинают рассматривать активы с точки зрения "комбинированной защиты", их интерес больше не сосредоточен на максимизации прибыли, а на том, сможет ли система функционировать независимо в условиях неконтролируемого риска. Конфигурация биткойнов этого инвестора не стремится "поставить на цену", а создает макроэкономическую защитную структуру, способную выдержать ошибочные решения в политике, финансовые неурядицы и переоценку рынка. Он определяет биткойн, золото и акции как "треугольник против инфляции":.

"Комбинация биткойнов, золота и акций может стать вашим лучшим инвестиционным портфелем для борьбы с инфляцией."

Но эта тройка не является равноправной или статической, а динамически распределяется в зависимости от волатильности, оценки и ожиданий политики. В рамках этой концепции он разработал целый набор принципов работы:

1. Баланс волатильности:

Вес распределения биткойна должен регулироваться в зависимости от волатильности, обычно не превышая 1/5 от доли золота; в периоды сильных циклических изменений или ликвидностных кризисов необходимо дополнительно хеджировать часть биткойна с помощью опционов.

2. Структурное распределение:

Биткойн не является тактической позицией, его количество не меняется из-за одного заседания центрального банка или данных по инфляции за какой-то месяц; он служит барьером для базового актива, предназначенным для всей логики "роста суверенного кредитного риска".

3. Инструментальная реализация:

Он использует некоторые биткойн ETF и фьючерсы на биткойн, чтобы избежать барьеров хранения и соблюдения нормативных требований; ликвидность и прозрачность этой механики также являются ключевыми для участия институциональных инвесторов.

4. Ликвидностный фаервол:

Он выступает за управление рисками эмоциональной торговли в фазе "резкой переоценки" путем ограничения суточных убытков от биткойна и установления механизма выхода при максимальном падении, чтобы обеспечить стабильность портфеля.

Эта стратегия в конечном итоге строит защитную структуру, основанную на биткойне. Роль биткойна в этой структуре скорее можно охарактеризовать как "страховой полис валютной системы", чем как "объект спекуляций".

Будущая структура доверия: от суверенной финансовой системы к алгоритмическому консенсусу

Логика конфигурации биткойна действительно заключается не в его ценовых колебаниях, а в подрыве структуры доверия к суверенной валюте на рынке. Основное суждение этого инвестора заключается в том, что текущая мировая валютная система переживает "безмолвный переворот": денежно-кредитная политика больше не контролируется независимыми центральными банками, а становится инструментом финансирования для финансовых властей, функции валюты