Что такое токенизированные казначейства?

Токенизированные казначейские обязательства - это блокчейн-основанные представления традиционных государственных долговых инструментов, таких как казначейские векселя (T-bills), заметки или облигации. Каждый токен соответствует конкретному требованию к базовому казначейскому обязательству, предлагая держателям доступ к его доходу и стоимости. Эти цифровые токены поддерживаются один к одному фактическим правительственным облигационным займом, который находится под охраной регулируемого финансового учреждения или оформлен через Специальное Инвестиционное Общество (SPV).

Этот процесс позволяет активу существовать на двух параллельных уровнях: оффчейн юридическое владение (как правило, управляемое кастодианом или эмитентом) и ончейн токен, который можно передавать, торговать или интегрировать в децентрализованные финансовые (DeFi) приложения.

Как работают токенизированные казначейства

Для токенизации актива казначейства эмитент - обычно финтех-фирма, управляющий активами или платформа RWA (актив реального мира) - приобретает государственные ценные бумаги и депонирует их у квалифицированного кастодиана. Параллельно они выпускают блокчейн-токены, представляющие долю собственности или экономические права, привязанные к активу. Эти токены развертываются с помощью смарт-контрактов на публичных или разрешенных блокчейнах, таких как Ethereum, Avalanche или Stellar.

Инвесторы приобретают эти токены либо непосредственно у эмитента, либо через вторичные рынки. В зависимости от структуры токены могут давать право их обладателям на получение периодического дохода, отслеживать рыночную стоимость облигации или обменивать токен на фиат по истечении срока действия. Некоторые токены являются процентоносными с плановыми выплатами, в то время как другие структурированы как обертки стабильной монеты, приносящие доход.

Экономическая экспозиция против юридической собственности

Важно различать экономическую экспозицию и юридическое владение в токенизированных казначейских обязательствах. В большинстве текущих предложений блокчейн-токен не предоставляет прямого юридического права на облигацию казначейства. Вместо этого инвесторы получают экспозицию через контрактное соглашение с эмитентом, обычно управляемое внеланцевыми условиями. Это аналогично тому, как работают биржевые фонды (ETF) или фонды денежного рынка, где фонд удерживает активы, а инвестор удерживает единицы.

Правовая ясность зависит от того, как продукт структурирован и регулируется. В некоторых юрисдикциях токены могут быть классифицированы как ценные бумаги и подпадать под правила защиты инвесторов. В других они могут функционировать более как структурированные записи или синтетические экспозиции, вызывая разные соображения о соответствии.

Стандарты блокчейна и механизмы соответствия

Токенизированные казначейства обычно выпускаются с использованием установленных стандартов токенов блокчейна. Самые распространенные из них - ERC-20 (для основных обращаемых токенов) и ERC-1400 или ERC-3643 (для токенов безопасности, которые включают ограничения на передачу и проверку личности). Эти стандарты позволяют эмитентам принудительно соблюдать соответствие непосредственно в рамках смарт-контракта, обеспечивая, что только прошедшие KYC-проверку инвесторы могут удерживать или торговать токенами, и что соблюдаются юрисдикционные ограничения.

Токенизированные казначейства также могут интегрироваться с решениями идентификации на цепи или разрешенными платформами для выполнения регулирующих обязательств. Эти механизмы необходимы для обеспечения соблюдения требований и поддержания целостности базы инвесторов.

Хранение и прозрачность

Надежность продукта казначейства в токенах зависит от безопасного хранения базового актива. Эмитенты обычно сотрудничают с лицензированными кастодианами или брокерами-дилерами для управления сохранностью активов. Некоторые структуры используют доверительные счета, в то время как другие полагаются на традиционные банки или финансовые институты.

Прозрачность обеспечивается через регулярные утверждения, аудиты сторонних лиц или публикацию резервов в режиме реального времени на цепочке. Эти раскрытия важны для поддержания доверия инвесторов, особенно в случаях, когда токен используется в качестве залога или залога, приносящего доход, в децентрализованных приложениях.

Институциональный интерес и рост рынка

По состоянию на 2025 год рынок токенизированных казначейских облигаций значительно вырос: на основных платформах было выпущено токенизированных казначейских облигаций США на сумму более 2,5 миллиарда долларов. Крупные учреждения, такие как BlackRock, Franklin Templeton, Ondo Finance и Backed Finance, вошли в пространство, предлагая токенизированный доступ к краткосрочному государственному долгу. Эти продукты в первую очередь ориентированы на институциональных и аккредитованных инвесторов, хотя в настоящее время предпринимаются усилия по открытию доступа к более широкой аудитории через каналы, ориентированные на розничную торговлю, и регулятивные песочницы.

Этот институциональный импульс свидетельствует о том, что токенизированные казны не являются экспериментальными концепциями, а являются важными инструментами в глобальных портфелях фиксированного дохода.

Как они работают: техническая и юридическая механика

Токенизация казначейских обязательств начинается с приобретения традиционного государственного ценного бумаги, такого как счет или записка Министерства финансов США, у субъекта, уполномоченного на выпуск цифровых представлений. Этим субъектом может быть финтех-компания, управляющий активами или финансовое учреждение, действующее под надзором регуляторных органов. После покупки облигации она хранится в доверительном управлении — либо непосредственно, либо через Специальное целевое транспортное средство (SPV) — чтобы обеспечить безопасное управление и возможность отслеживания реального актива.

Токен на основе блокчейна затем выпускается для представления права на базовый актив. Этот токен может быть простым экономическим обертыванием, давая право на доход и погашение стоимости, или он может быть частью более сложной структуры, включающей доли денежного рынка фондов или структурированные финансовые продукты. Токены распространяются через разрешенные или общедоступные сети блокчейна и могут быть куплены, проданы или использованы в приложениях децентрализованных финансов (DeFi), в зависимости от их дизайна и регуляторной классификации.

Роль кастодианов и специальных целевых структур (СЦС)

Хранение - это основная составляющая доверия к токенизированным сокровищницам. Эмитент должен обеспечить безопасное хранение базовых сокровищниц, обычно с лицензированным кастодианом или под контролем законно учрежденного SPV. Кастодиан несет ответственность за сохранность, мониторинг сроков погашения и выполнение выплат доходов.

Во многих случаях эмитент использует SPV для удержания актива и выпуска цифровых токенов как требований против него. Эта структура отделяет цифровой активный слой от баланса эмитента и ограничивает контрагентский риск в случае банкротства. Права инвесторов регулируются договорными соглашениями и правовой документацией, которая связывает владение токенами с активами SPV.

SPV также используются для поддержания регуляторной ясности путем изоляции рисков и обеспечения правильной бухгалтерской обработки базовых ценных бумаг. В некоторых юрисдикциях юридическая документация SPV явно определяет держателей токенов как бенефициаров или кредиторов, устанавливая четкую структуру требований.

Умные контракты и стандарты токенов

Эмиссия и управление жизненным циклом токенизированных казначейств осуществляются с помощью смарт-контрактов - самовыполняющегося кода, развернутого на блокчейн-сетях. Эти смарт-контракты определяют, как монеты эмитируются, передаются и погашаются. Они также автоматизируют распределение доходов (таких как процентные выплаты) и облегчают процессы соответствия, такие как проверки KYC и ограничения на передачу.

Общие стандарты токенов включают ERC-20 для основных обменных токенов и ERC-1400 или ERC-3643 для токенизированных ценных бумаг, требующих дополнительных контролов. Эти стандарты поддерживают программную совместимость, позволяя эмитенту применять белые списки инвесторов, юрисдикционные ограничения и периоды блокировки непосредственно в логике контракта.

Умные контракты также поддерживают интеграцию с ценовыми оракулами для отслеживания стоимости базовых казначейских инструментов, позволяя осуществлять оценку в реальном времени, автоматизированную залогизацию и взаимодействие с протоколами DeFi.

Правовая база и права инвесторов

Правовая обязательность критически важна для жизнеспособности токенизированных казначейств. Права держателей токенов определяются через документы о предложении, условия обслуживания или соглашения о подписке, которые определяют характер требования. В большинстве структур держатели токенов не владеют государственной ценностью напрямую, но имеют контрактное право на получение доходов или погашения, связанных с ней.

Эти юридические документы устанавливают основу для распределения доходов, условия погашения токенов и порядок разрешения споров. Они также определяют роли и обязанности эмитента, кастодиана, аудитора и других сторон, участвующих в процессе.

В регулируемых юрисдикциях токенизированные продукты казначейства часто классифицируются как ценные бумаги, что означает, что они подлежат финансовому регулированию. Это может включать требования к аккредитации инвесторов, регистрацию у финансовых органов и соблюдение стандартов раскрытия и отчетности.

Управление выкупом и жизненным циклом

Токенизированные казначейские обязательства обычно следуют жизненному циклу, аналогичному их традиционным аналогам. По истечении срока действия базовой облигации эмитент искупает токен, возвращая владельцам номинальную стоимость, либо в фиате, либо в стейблкоине, таком как USDC. В некоторых моделях токены «сжигаются» или уничтожаются при искуплении, чтобы отразить то, что базовый актив больше не существует.

Проценты или выплаты дохода обрабатываются либо непрерывно (в токенизированной форме), либо с фиксированными интервалами, в зависимости от того, как настроен смарт-контракт. Эти выплаты часто распределяются на кошельковые адреса, удерживающие токен, что исключает необходимость в ручной обработке дивидендов или платежных агентов третьих лиц.

Для структур с открытым окончанием, таких как денежные рыночные фонды или портфели с рулонными портфелями государственных казначейских векселей, токены могут быть выкуплены по чистой стоимости активов (NAV) по требованию, с учетом ограничений ликвидности и операционных ограничений, установленных эмитентом.

Инфраструктура соответствия

Учитывая, что большинство токенизированных казначейств подпадают под классификацию ценных бумаг, важна надежная инфраструктура соблюдения правил. К этому относятся процедуры KYC/AML, проверка личности и непрерывное мониторинг соответствия инвесторов. Платформы могут использовать сторонних поставщиков услуг соблюдения правил или создавать внутренние решения, которые напрямую интегрируются с блокчейном для обеспечения выполнения этих проверок на цепи.

Механизмы белого списка обеспечивают, что только проверенные пользователи могут взаимодействовать с токеном. Переводы могут быть ограничены для кошельков, которые соответствуют регуляторным критериям, и автоматизированные правила соответствия могут быть обновлены в ответ на изменения в законодательстве или статусе инвестора.

Соблюдение регулирования - одно из основных препятствий для широкого распространения. Однако появление программных фреймворков соблюдения на блокчейн-сетях делает все более жизнеспособным выпуск и управление этими инструментами в юридически соблюдаемом порядке.

Применение в DeFi и TradFi

Токенизированные казначейские обязательства нашли немедленное применение в экосистеме DeFi, где они служат доходными инструментами и залогами в кредитовании, торговле и протоколах стабильной монеты. Эти токены представляют реальные, малорисковые государственные активы, что делает их привлекательными для использования в приложениях, традиционно зависимых от волатильных криптовалютных активов.

На платформах кредитования токенизированные казначейства могут использоваться в качестве перегарантированных активов для обеспечения кредитов, подобно тому, как это функционирует с ETH или стейблкоинами в существующих протоколах. Это позволяет пользователям получать доступ к ликвидности, не продавая свои позиции, одновременно получая проценты от базовой облигации. Некоторые протоколы исследуют модели кредитования с недостаточным обеспечением с использованием токенизированных казначейств для обеспечения институциональных заемщиков, предлагая более эффективное развертывание капитала с более низким риском дефолта.

Платформы децентрализованного управления активами также используют токенизированные казны в качестве части диверсифицированных стратегий доходности. Хранилища смарт-контрактов могут объединять ликвидность стейблкоинов с экспозицией на токенизированные казны, чтобы предлагать корректированные по риску доходы, которые уравновешивают доходность on-chain с устойчивостью off-chain. Это открыло дверь для более консервативных инвесторов для участия в DeFi, не подвергаясь высоким уровням волатильности.

Кроме того, токенизированные казначейства интегрируются в пулы ликвидности и автоматизированные рыночные создатели (AMM) для улучшения капитальной эффективности стабильных обменов. Некоторые протоколы используют их в качестве процентоносных базовых слоев для алгоритмических стейблкоинов, обеспечивая более предсказуемые модели обеспечения.

Приложения в традиционной финансовой сфере (TradFi)

В традиционных финансовых рынках институты все чаще принимают токенизированные казначейства как более эффективный способ доступа к государственному долгу. Управляющие активами, семейные офисы и корпоративные казначейства используют их для поддержания краткосрочных ликвидных позиций, одновременно получая выгоду от операционных улучшений, таких как более быстрая расчетная деятельность и улучшенная прозрачность.

Токенизированные версии счетов-счетов и денежных рыночных фондов позволяют фирмам более эффективно перемещать капитал между глобальными сущностями. Например, многонациональное предприятие может использовать токенизированные сокровищницы для перевода неиспользуемого капитала в долговые инструменты США, не полагаясь на традиционные банки или отложенную инфраструктуру расчетов. Эти цифровые активы обеспечивают как доход, так и гибкость в управлении казначейством, особенно для сущностей, работающих в разных часовых поясах и валютах.

Кроме того, брокеры-дилеры и финтех-платформы используют токенизированные казначейства для предоставления продуктов сбережений на цепочке конечным пользователям. Упаковывая экспозицию к правительству США в регулируемые цифровые токены, платформы могут создавать предложения по инвестициям, деноминированные в долларах, которые доступны пользователям по всему миру, даже тем, у кого нет традиционных брокерских счетов.

Торговые столы институциональных инвесторов также получают выгоду от ликвидности в течение дня и программирования. Токенизированные казначейства могут быть интегрированы в системы клиринга на основе смарт-контрактов, сокращая нагрузку на согласование и улучшая отслеживание позиций в реальном времени.

Связывая DeFi и TradFi через композицию

Возможно, самым важным случаем использования является слияние DeFi и TradFi. Токенизированные казначейства действуют как мост между этими областями, позволяя использовать традиционные активы в программируемых финансовых системах. Институциональные инвесторы получают преимущества блокчейна — скорость, автоматизацию и глобальную охват — не отказываясь от своей экспозиции к регулируемым, низкорисковым инструментам.

Композиционность токенизированных казначейств означает, что они могут быть встроены в DeFi протоколы, структурированные продукты и цифровые кошельки с минимальным трением. Это имеет значение для необанков, эмитентов стейблкоинов и платформ международных платежей, ищущих безопасные активы, приносящие доход, способные работать со скоростью интернета.

Через этот гибридный подход токенизированные казначейства помогают нормализовать блокчейн в традиционной финансовой сфере, улучшая зрелость ончейн-приложений путем введения стабильной, реальной стоимости в систему.